Слияние и поглощение компаний, мировая и российская практика

метки: Слияние, Поглощение, Реорганизация, Компания, Бизнес, Сделка, Стоимость, Издержка

Еще несколько лет назад явление слияний и поглощений (англ. Mergers and Acquisitions, M&A), именуемое также специфическим термином M&A, практически не было известно широкой общественности и интересовало лишь узких специалистов. Даже не каждый профессиональный юрист мог пояснить, что означает этот термин. Однако за каких-то полтора-два года сделки M&A перестали быть чем-то особенным, и упоминания о них все чаще встречаются в новостных лентах. Новые экономические условия, в которых оказалась мировая экономика к осени 2008 год, лишь подстегнули интерес к M&A, поскольку ожидается, что эти процессы будут активизироваться по мере развития экономического кризиса. Действительно, многие компании, оказавшись на грани банкротства, вынуждены пойти на нарушение суверенности своего бизнеса, и меняют владельца, часто становясь частью более крупной компании, элементом холдинга и т.п.

Актуальность темы исследования состоит в том, что для российских предприятий осуществляющих свою производственную деятельность в конкурентной борьбе необходимо эффективно адаптироваться к стремительно изменяющимся рыночным условиям. Именно слияния и поглощения становятся той стратегией роста, которая позволяет предприятию не только сохранить свои позиции на рынке, но и «выбиться» в лидеры.

На фоне быстрорастущего рынка слияний и поглощений в России остро встаёт вопрос об эффективности проведения сделок по слиянию или поглощению. Общемировой опыт в данной области показывает, что около 76% сделок оканчиваются неудачей. Таким образом, стратегия роста предприятия путём интеграции является крайне эффективной, но лишь при условии правильно проведённой сделки по слиянию или поглощению на всех этапах.

Целью курсовой работы является анализ и обоснование эффективности слияний и поглощений компаний и разработка рекомендаций по повышению эффективности сделок в данной области.

В соответствие с целью в данной работе были поставлены следующие задачи:

• выявить теоретические аспекты слияний и поглощений компаний;
• изучить основные мотивы слияния и поглощений компаний;
• проанализировать эффективность и последствия слияний и поглощений компаний;
• определение перспективы развития методов анализа эффективности сделок слияний и поглощений в РФ на основе зарубежной практики.

Объектом исследования является процесс слияний и поглощений компаний, как стратегия роста компании в условиях рынка.

Реорганизация банков в форме слияния и поглащения

... узкие вопросы реорганизации банков в форме слияния и поглощения регулируется подзаконными ... российских компаний, в том числе к слияниям и поглощениям. В ... мотивами при совершении сделок слияний и поглощения являются: получение ... Банком России решения о государственной регистрации кредитных организаций и выдаче лицензий на осуществление банковских операций».В заключение теоретической части работы, ...

Предметом исследования выступает анализ эффективности сделок слинний и поглощений компаний.

В курсовой работе использованы статистико-экономический метод исследования, метод сравнения, методы анализа теоретического и практического материала, методы оценки финансового состояния предприятия, методы дисконтированного денежного потока, метод стоимости чистых активов и др.

Информационную базу исследования составляют отечественная и зарубежная литература, публикации в периодической печати, нормативные документы министерств и ведомств, статистические материалы. В ходе исследования изучены общая и специальная литература, законодательные и другие нормативные акты, рекомендации отечественных и зарубежных исследователей слияний и поглощений.

В первой главе работы рассматриваются теоретические основы слияния и поглощения, проанализирована экономическая природа процессов слияний и поглощений с точки зрения исследований в области экономической теории и финансового менеджмента. На основании проанализированного теоретического материала, а также основных мотивов, которые движут менеджерами высшего звена и руководителями предприятий при принятии ими решения по интегрированию с другой компанией, автором были выявлены основные принципы слияний и поглощений.

Во второй главе курсовой работы анализируются основные методы оценки бизнеса предприятий и эффективности проведения сделки по слиянию или поглощению, применяемые в зарубежной и отечественной практике.

Курсовая работа состоит из введения, двух глав, заключения, списка использованной литературы и приложения. Структура обусловлена целью и задачами, поставленными в исследовании.

1. Теоретические аспекты изучения слияний и поглощений компаний

1.1 Понятие, классификация, механизм слияний и поглощений компаний

Основные принципы развития крупных компаний в 80-е годы — экономия, гибкость, маневренность и компактность — во второй половине 90-х годов сменились ориентацией на экспансию и рост. Крупные компании стремятся изыскивать дополнительные источники расширения своей деятельности, среди которых одним из наиболее популярных является слияние и поглощение компаний. Слияние — один из самых распространенных приемов развития, к которому прибегают в настоящее время даже очень успешные компании. Этот процесс в рыночных условиях становится явлением обычным, практически повседневным. 19

По прогнозам специалистов, российской экономике в ближайшее время не грозит бум корпоративных слияний, подобный по масштабам западным или американским аналогам.

Существуют определенные различия в толковании понятия «слияние компаний» в зарубежной теории и практике и в российском законодательстве.

В соответствии с общепринятыми за рубежом подходами под слиянием подразумевается любое объединение хозяйствующих субъектов, в результате которого образуется единая экономическая единица из двух или более ранее существовавших структур. 5

В соответствии же с российским законодательством под слиянием понимается реорганизация юридических лиц, при которой права и обязанности каждого из них переходят ко вновь возникшему юридическому лицу в соответствии с передаточным актом. 5 Следовательно, необходимым условием оформления сделки слияния компаний является появление нового юридического лица, при этом новая компания образуется на основе двух или нескольких прежних фирм, утрачивающих полностью свое самостоятельное существование. Новая компания берет под свой контроль и управление все активы и обязательства перед клиентами компаний — своих составных частей, после чего последние распускаются. Например, если компания А объединяется с компаниями В и С, то в результате на рынке может появиться новая компания D (D=А+В+C), а все остальные ликвидируются.

Правовой статус инвестиционных фондов и компаний

... конце работы. РАЗДЕЛ I. Общая характеристика инвестиционных фондов и компаний. Предпринимательский сектор является надежной основой, главным ... на финансовом рынке, в его составе можно выделить рынок банковских кредитов и рынок ценных бумаг. ... Рынок ценных бумаг представляет собой совокупность отношений гражданско-правового характера, опосредывающий движение капиталов в форме ценных ...

присоединение

За рубежом понятия «слияния» и «поглощения» не имеют такого четкого разграничения, как в нашем законодательстве. Даже сами английские аналоги рассматриваемых понятий имеют неоднозначное значение:

• Merger — поглощение (путем приобретения ценных бумаг или основного капитала), слияние (компаний);
• Acquisition — приобретение (например, акций), поглощение (компании);
• Merger and acquisitions — слияния и поглощения компаний.

С юридической точки зрения существует достаточно большое количество способов объединения.

В современном корпоративном менеджменте можно выделить множество разнообразных типов слияния и поглощения компаний. Считаем, что в качестве наиболее важных признаков классификации этих процессов можно назвать:

• характер интеграции компаний;
• национальную принадлежность объединяемых компаний;
• отношение компаний к слияниям;
• способ объединения потенциала;
• условия слияния;
• механизм слияния.

Остановимся на наиболее часто встречающихся видах слияния компаний.

Рисунок 1 — Классификация типов слияний и поглощений компаний

В зависимости от характера интеграции компаний целесообразно выделять следующие виды:

а) горизонтальные слияния

б) вертикальные слияния — объединение компаний разных отраслей, связанных технологическим процессом производства готового продукта, т.е. расширение компанией-покупателем своей деятельности либо на предыдущие производственные стадии, вплоть до источников сырья, либо на последующие — до конечного потребителя. Например, слияние горнодобывающих, металлургических и машиностроительных компаний;

в) родовые слияния

г) конгломератные слияния

В свою очередь можно выделить три разновидности конгломератных слияний:

— Слияния с расширением продуктовой линии (product line extension mergers), т.е. соединение неконкурирующих продуктов, каналы реализации и процесс производства которых похожи. В качестве примера можно привести приобретение компанией Procter & Gamble, ведущим производителем моющих средств, фирмы Clorox — производителя отбеливающих веществ для белья.

• Слияния с расширением рынка (market extension mergers), т.е. приобретение дополнительных каналов реализации продукции, например, супермаркетов, в географических районах, которые ранее не обслуживались.
• Чистые конгломератные слияния, не предполагающие никакой общности. 14

В зависимости от национальной принадлежности объединяемых компаний можно выделить два вида слияния компаний:

а) национальные

б) транснациональные

Моделирование бизнес-процессов на примере компании-разработчика ...

... компании. Целью данной работы является выработка стандартов работы компании и оптимизация существующих бизнес-процессов. В работе необходимо выполнить следующие задачи: стратегический анализ деятельности компании; описание текущего положения и штатной структуры компании; описание существующих бизнес-процессов; анализ и оптимизация бизнес-процессов, ... и планируется серьёзная структурная реорганизация. ...

Учитывая глобализацию хозяйственной деятельности, в современных условиях характерной чертой становится слияние и поглощение не только компаний разных стран, но и транснациональных корпораций.

В зависимости от отношения управленческого персонала компаний к сделке по слиянию или поглощению компании можно выделить:

дружественные слияния

враждебные слияния

В зависимости от способа объединения потенциала можно выделить следующие типы слияния:

а) корпоративные альянсы

б) корпорации

В свою очередь, в зависимости от того, какой потенциал в ходе слияния объединяется, можно выделить:

• производственные слияния — это слияния, при которых объединяются производственные мощности двух или нескольких компаний с целью получения синергетического эффекта за счет увеличения масштабов деятельности;

— чисто финансовые слияния — это слияния, при которых объединившиеся компании не действуют как единое целое, при этом не ожидается существенной производственной экономии, но имеет место централизация финансовой политики, способствующая усилению позиций на рынке ценных бумаг, в финансировании инновационных проектов.

Слияния могут осуществляться на паритетных условиях (“пятьдесят на пятьдесят”).

Однако накопленный опыт свидетельствует о том, что “модель равенства” является самым трудным вариантом интеграции. Любое слияние в результате может завершиться поглощением. 14

Также различают некоторые механизмы слияний и поглощений компаний.

В зарубежной практике можно выделить следующие механизмы слияний компаний:

• а) слияние компаний, функционально связанных по линии производства или сбыта продукции (product extension merger);
• б) слияние, в результате которого возникает новое юридическое лицо (statutory merger);
• в) полное поглощение (full acquisition) или частичное поглощение (partial acquisition);
• г) прямое слияние (outright merger);
• д) слияние компаний, сопровождающееся обменом акций между участниками (stock-swap merger);
• е) поглощение компании с присоединением активов по полной стоимости (purchase acquisition) и т.п.

Тип слияний зависит от ситуации на рынке, а также от стратегии деятельности компаний и ресурсов, которыми они располагают.

Для того, чтобы слияние или поглощение прошло успешно, необходимо:

• правильно выбрать организационную форму сделки;
• обеспечить четкое соответствие сделки антимонопольному законодательству;
• иметь достаточно финансовых ресурсов для объединения;
• в случае слияния быстро и мирно решить вопрос «кто главный»;
• максимально быстро включить в процесс слияния не только высший, но и средний управленческий персонал.

Возможны следующие организационные формы слияний и поглощений компаний:

• а) объединение двух или нескольких компаний, которое предполагает, что одна из участниц сделки принимает на свой баланс все активы и все обязательства другой компании. Для применения такой формы необходимо добиться одобрения сделки не менее, чем 50% акционеров компаний, которые участвуют в сделке (уставы корпораций и законы иногда устанавливают более высокую долю голосов, необходимых для одобрения сделки);

• б) объединение двух или нескольких компаний, которое предполагает, что создается новое юридическое лицо, которое принимает на свой баланс все активы и все обязательства объединяемых компаний. Для применения такой формы, также как и для предыдущей, необходимо добиться одобрения сделки не менее, чем 50% акционеров объединяемых компаний;

• в) покупка акций компании либо с оплатой в денежной форме, либо в обмен на акции или иные ценные бумаги поглощающей компании. В этом случае инициатор сделки может вести переговоры с акционерами интересующей его компании на индивидуальной основе. Одобрение и поддержка сделки менеджерами поглощаемой компании в этом случае не обязательны;

— г) покупка некоторых или всех активов компании. При этой организационной форме в отличие от предыдущей необходима передача прав собственности на активы, и деньги должны быть выплачены самой компании как хозяйственной единице, а не непосредственно ее акционерам.

Реферат типы контрактов и альтернативные способы организации сделки

... испол нению контракта. Рассмотрим далее основные характеристики различных ти пов контрактов и соответствующие им способы организации сделки более подробно. Классический контракт В основе этого типа контракта лежит ... контроль его издержек. Контракты Форда с поставщиками включали условие о контроле компании Форда издержек поставщиков; 4. неоклассический контракт содержит условия, предусматривающие ...

Сделки по слиянию и поглощению компаний могут быть осуществлены следующим образом:

• компания Х покупает активы компании У с оплатой в денежной форме;
• компания Х покупает активы компании У с оплатой ценными бумагами, выпущенными компанией-покупателем;
• компания Х может купить контрольный пакет акций компании У, став при этом холдингом для компании У, которая продолжает функционировать как самостоятельная единица;
• проведение слияния компании Х и компании У на основе обмена акциями между ними;
• компания Х сливается с компанией У и в результате образуется новая компания Z. Акционеры компаний Х и У в определенной пропорции обменивают свои акции на акции компании Z.

Для того, чтобы слияние прошло успешно, еще при его планировании необходимо учесть требования антимонопольного законодательства. Все крупные слияния и поглощения подвергаются контролю уже на самых ранних этапах. В США, например, и Министерство юстиции, и Федеральная торговая комиссия наделены правом требовать постановления суда, приостанавливающего слияние. Правда, за последние годы на основе антимонопольного законодательства было отменено всего несколько сделок по слиянию, но такая угроза существует постоянно. 19

1.2 Основные мотивы слияния и поглощений компаний

Теория и практика современного корпоративного менеджмента выдвигает достаточно много причин для объяснения слияний и поглощений компаний. Выявление мотивов слияний очень важно, именно они отражают причины, по которым две или несколько компаний, объединившись, стоят дороже, чем по отдельности. А рост капитализированной стоимости объединенной компании является целью большинства слияний и поглощений.

Анализируя мировой опыт и систематизируя его, можно выделить следующие основные мотивы слияний и поглощений компаний.

Получение синергетического эффекта. Основная причина реструктуризации компаний в виде слияний и поглощений кроется в стремлении получить и усилить синергетический эффект, т.е. взаимодополняющее действие активов двух или нескольких предприятий, совокупный результат которого намного превышает сумму результатов отдельных действий этих компаний. 8 Синергетический эффект в данном случае может возникнуть благодаря:

Деловая репутация и имидж компании

... наглядного представления рассмотренного материала приведем различия между деловым и имиджем и репутацией в таблице 1. Таблица 1. Сравнение деловой репутации и имиджа компании. Деловая Репутация Имидж Создается долго Быстро создается Трудно ...

• экономии, обусловленной масштабами деятельности;
• комбинирования взаимодополняющих ресурсов;
• финансовой экономии за счет снижения трансакционных издержек;
• возросшей рыночной мощи из-за снижения конкуренции (мотив монополии);
• взаимодополняемости в области НИОКР.

Рисунок 2 — Основные мотивы слияний и поглощений компаний

Экономия, обусловленная масштабами, достигается тогда, когда средняя величина издержек на единицу продукции снижается по мере увеличения объема производства продукции. Один из источников такой экономии заключается в распределении постоянных издержек на большее число единиц выпускаемой продукции. Основная идея экономии за счет масштаба состоит в том, чтобы выполнять больший объем работы на тех же мощностях, при той же численности работников, при той же системе распределения и т.д. Иными словами, увеличение объема позволяет более эффективно использовать имеющиеся в наличии ресурсы. Однако надо помнить, что существуют определенные пределы увеличения объема производства, при превышении которых издержки на производство могут существенно возрасти, что приведет к падению рентабельности производства. 19

Слияния и поглощения компаний могут порой обеспечивать экономию, полученную за счет централизации маркетинга, например, через объединение усилий и придание гибкости сбыту, возможности предлагать дистрибьюторам более широкий ассортимент продуктов, использовать общие рекламные материалы.

Получение экономии, обусловленной масштабами деятельности, особенно характерно для горизонтальных слияний. Но и при образовании конгломератов порой возможно ее достижение. В этом случае добиваются экономии, обусловленной масштабами, за счет устранения дублирования функций различных работников, централизации ряда услуг, таких как бухгалтерский учет, финансовый контроль, делопроизводство, повышение квалификации персонала и общее стратегическое управление компанией.

Но при этом необходимо отметить, что интегрировать поглощаемую компанию в действующую структуру обычно чрезвычайно сложно. Поэтому некоторые компании после слияния продолжают функционировать как совокупность отдельных и иногда даже конкурирующих подразделений, имеющих разную производственную инфраструктуру, научно-исследовательские и маркетинговые службы. Даже экономия за счет централизации отдельных функций управления может оказаться недостижимой. Сложная структура корпорации, прежде всего, конгломератного типа, наоборот, способна привести к увеличению численности административно-управленческого персонала.

Слияние может оказаться целесообразным, если две или несколько компаний располагают взаимодополняющими ресурсами. Каждая из них имеет то, что необходимо для другой, и поэтому их слияние может оказаться эффективным. Эти компании после объединения будут стоить дороже по сравнению с суммой их стоимостей до слияния, так как каждая приобретает то, что ей не хватало, причем получает эти ресурсы дешевле, чем они обошлись бы ей, если бы пришлось их создавать самостоятельно. 10

Слияния с целью получить взаимодополняющие ресурсы характерны как для крупных фирм, так и для малых предприятий. Зачастую объектом поглощения со стороны крупных компаний становятся малые предприятия, так как они способны обеспечивать недостающие компоненты для их успешного функционирования. Малые предприятия создают подчас уникальные продукты, но испытывают недостаток в производственных, технических и сбытовых структурах для организации крупномасштабного производства и реализации этих продуктов. Крупные компании, чаще всего, сами в состоянии создать необходимые им компоненты, но можно гораздо дешевле и быстрее получить к ним доступ, осуществив слияние с компанией, которая их уже производит.

Теория издержек производства

... ценности, при наилучшем варианте их использования. Существует несколько видов издержек. Внешние издержки -- это денежные расходы, которые компания несет «из собственного кармана» в пользу «аутсайдеров», ... не принадлежащим к числу владельцев данной компании. Но компания может употреблять определенные ресурсы, принадлежащие ей самой. Внутренние издержки -- это издержки на собственный и без помощи ...

Мотив монополии. Порой при слиянии, прежде всего, горизонтального типа, решающую роль играет (гласно или негласно) стремление достичь или усилить свое монопольное положение. Слияние в данном случае дает возможность компаниям обуздать ценовую конкуренцию: цены из-за конкуренции могут быть снижены настолько, что каждый из производителей получает минимальную прибыль. Однако антимонопольное законодательство ограничивает слияния с явными намерениями повысить цены. Иногда конкуренты могут быть приобретены и затем закрыты, потому что выгоднее выкупить их и устранить ценовую конкуренцию, чем опустить цены ниже средних переменных издержек, заставляя всех производителей нести существенные потери. 6

Выгоды от слияния могут быть получены в связи с экономией на дорогостоящих работах по разработке новых технологий и созданию новых видов продукции, а также на инвестициях в новые технологии и новые продукты 14. Одна фирма может иметь выдающихся исследователей, инженеров, программистов и т.д., но не обладать соответствующими производственными мощностями, сетью реализации, необходимыми для извлечения выгоды от новых продуктов, которые ими разрабатывались. Другая компания может иметь превосходные каналы сбыта, но ее работники лишены необходимого творческого потенциала. Вместе же обе компании способны плодотворно функционировать. Через слияния могут быть также соединены передовые научные идеи и денежные средства, необходимые для их реализации.

Молодые передовые в технологическом отношении отрасли, связанные с производством и использованием наукоемкой продукции, технологических новинок, сверхсложной техники, становятся главной сферой интересов слияний.

Повышение качества управления. Устранение неэффективности . Слияния и поглощения компаний могут ставить своей целью достижение дифференцированной эффективности, означающей, что управление активами одной из фирм было неэффективным, а после слияния активы корпорации станут более эффективно управляемыми.

При желании всегда можно найти компании, в которых возможности снижения затрат и повышения объемов продаж и прибыли остаются не до конца использованными, компании, страдающие от недостатка таланта или мотивации руководителей, т.е. компании, имеющие неэффективный аппарат управления. Такие компании становятся естественными кандидатами на поглощение со стороны фирм, имеющих более эффективные системы управления. В некоторых случаях «более эффективное управление» может означать просто необходимость болезненного сокращения персонала или реорганизации деятельности компании.

Практика подтверждает, что объектами поглощений, как правило, оказываются компании с невысокими экономическими показателями. Исследования показывают, что в поглощенных компаниях фактические нормы доходности были относительно низкими в течение нескольких лет до их присоединения к другим фирмам.

Безусловно, слияния и поглощения не следует считать единственно возможным средством совершенствования методов управления. Конечно, если реструктуризация позволит повысить качество управления, то это само по себе достаточно веский аргумент в ее пользу. Однако, порой можно переоценить свои возможности управлять более сложной организацией и иметь дело с незнакомыми технологиями и рынками. Тем не менее в некоторых ситуациях именно эти процедуры представляют собой наиболее простой и рациональный способ повышения качества управления. Ведь менеджеры, конечно же, не станут принимать решения об увольнении или понижении в должности самих себя за неэффективное управление, а акционеры крупных корпораций не всегда имеют возможность непосредственно влиять на решение вопросов о том, кто и как именно будет управлять корпорацией.

Реорганизация предприятия и оценка её эффективности

... изучение реорганизации предприятий во всех аспектах данного явления и оценка её эффективности. Задачи курсовой работы: рассмотреть общие положения о реорганизации предприятий; изучить нормативно-правовое регулирование процедур реорганизации ; проследить этапы и методы осуществления реорганизации. М ...

Налоговые мотивы

У компании может иметься потенциальная возможность экономить на налоговых платежах в бюджет благодаря налоговым льготам, но уровень ее прибылей недостаточен, чтобы реально воспользоваться этим преимуществом.

Иногда после банкротства и соответствующей реорганизации компания может воспользоваться правом переноса понесенных ею убытков на облагаемую налогом прибыль будущих периодов. Правда, слияния, предпринятые исключительно ради этих целей, Налоговая служба США, например, расценивает как сомнительные, и применительно к ним принцип переноса убытков может быть отменен.

Диверсификация производства. Возможность использования избыточных ресурсов.

Мотивом для слияния может стать появление у компании временно свободных ресурсов. Допустим, она действует в отрасли, находящейся в стадии зрелости. Компания создает крупные потоки денежных средств, но располагает незначительным выбором привлекательных инвестиционных возможностей. Поэтому часто подобные компании используют образовавшиеся излишки денежных средств для проведения слияний. В противном случае они сами могут стать объектом поглощения другими фирмами, которые найдут применение избыточным денежным средствам.

Этот мотив связан с надеждами на изменение структуры рынков или отраслей, с ориентацией на доступ к новым важным ресурсам и технологиям.

Разница в рыночной цене компании и стоимости ее замещения

Разница в рыночной цене компании и стоимости ее замещения возникает из-за несовпадения рыночной и балансовой стоимости приобретаемой фирмы. Рыночная стоимость фирмы базируется на ее способности приносить доходы, чем и определяется экономическая ценность ее активов.

Если говорить о справедливой оценке, то именно рыночная, а не балансовая стоимость будет отражать экономическую ценность ее активов, а, как показывает практика, рыночная стоимость очень часто оказывается меньше балансовой (инфляция, моральный и физический износ и т.п.).

Разница между ликвидационной и текущей рыночной стоимостью (продажа «вразброс»).

Нередко ликвидационная стоимость компании выше ее текущей рыночной стоимости. В этом случае фирма, даже при условии приобретения ее по цене несколько выше текущей рыночной стоимости, в дальнейшем может быть продана «вразброс», по частям, с получением продавцом значительного дохода (если активы фирмы могут быть использованы более эффективно при их продаже по частям другим компаниям, имеет место подобие синергии и синергетического эффекта).

В целом если придерживаться точки зрения целесообразности, то ликвидация должна иметь место тогда, когда экономические приобретения перевешивают экономические потери.

Личные мотивы менеджеров. Стремление увеличить политический вес руководства компании.

В связи с этим существуют прямые стимулы использовать прибыль на приобретение все новых активов в любых сферах бизнеса.

Иногда причиной слияния компаний является самоуверенность руководителей, считающих, что предполагаемая сделка совершенна. Они проникаются азартом охоты, на которой добыча должна быть настигнута любой ценой. В итоге такие покупатели очень дорого платят за свои приобретения. 14

Помимо традиционных мотивов интеграции могут встречаться и специфические. Так, слияния для российских компаний представляют собой один из немногих способов противостояния экспансии на российский рынок более мощных западных конкурентов.

1.3 Анализ эффективности и последствия слияний и поглощений компаний

Порой среди менеджеров существуют ошибочные мнения, что правила определения эффективности и привлекательности сделки по слиянию компаний просты. Достаточно приобрести фирму из растущей отрасли или купить ее по цене ниже балансовой стоимости.

Но все это совершенно не однозначно. При оценке эффективности такого вида реструктуризации компаний необходимо учитывать очень много факторов.

При покупке компании происходит инвестирование средств. Следовательно, можно применять основные принципы принятия решений о долгосрочных вложениях. Однако, оценка эффективности слияния или поглощения зачастую очень сложна, что связано со следующими моментами:

• необходимостью определения экономических выгод и издержек, расчета синергетического эффекта от слияния и поглощения компаний;
• необходимостью выявления как мотивов слияния, так и того, кто из участников вероятнее всего извлечет из него прибыли, а кто понесет убытки;
• возникновением при слияниях и поглощениях особых налоговых, правовых, кадровых и бухгалтерских проблем;
• необходимостью учитывать, что не все слияния и поглощения осуществляются на добровольных началах. В случае враждебных поглощений издержки на реализацию этой сделки могут существенно превысить прогнозируемые.

Покупка компании не сравнима с покупкой новой машины, оборудования, первая из них гораздо более сложная. Для оценки эффективности такой сделки используются различные подходы. Очень часто анализ слияния или поглощения начинают с прогноза будущих потоков денежных средств компании, которую собираются присоединить. В такой прогноз включают любое увеличение доходов или снижение затрат, обусловленное слиянием или поглощением, и затем дисконтируют эти суммы и сравнивают полученный результат с ценой покупки. В этом случае ожидаемая чистая выгода рассчитывается как разница дисконтированного потока денежных средств приобретаемой компании, включая выгоды слияния или поглощения, и денежных средств, необходимых для осуществления этой сделки.

Если приведенная стоимость ожидаемого от слияния приростного денежного потока превышает цену, которую следует заплатить за приобретаемую фирму, то приобретающей фирме можно совершать покупку.

В этом случае анализ эффективности слияния или поглощения компаний предусматривает:

• прогнозирование денежного потока;
• определение уровня дисконтной ставки или цены капитала для оценки прогнозируемого денежного потока;
• оценку реальной стоимости приобретаемой фирмы;
• сравнительный анализ полученных данных.

Рассмотренный выше подход не всегда дает объективные результаты. Даже хорошо подготовленный аналитик может допустить серьезные просчеты в оценке стоимости компании. Ожидаемая чистая выгода может оказаться положительной, но вовсе не потому, что данное слияние действительно эффективно, а лишь из-за того, что слишком оптимистично оцениваются будущие потоки денежных средств компании, которая выбрана в качестве мишени. С другой стороны, действительно целесообразное слияние может и не состояться, если будет недооценен потенциал поглощаемой компании.

Целесообразнее сначала понять, почему две или несколько компаний, объединившись, будут стоить дороже, чем по отдельности, оценить возможные при этом экономические выгоды и издержки.

Экономические выгоды

Эти выгоды и представляют собой синергетический эффект, о котором очень много говорилось при рассмотрении мотивов слияний и поглощений компаний. Расчет синергетического эффекта представляет собой одну из самых сложных задач при анализе эффективности слияний.

В общем виде формула для оценки одномоментного (на момент времени t) синергетического эффекта выглядит следующим образом:

ООСЭt = СЭМt + СЭКt + СЭНt + СЭМоt + СЭЦt + СЭУt + СЭДt,, (1)

где ООСЭt — общий одномоментный синергетический эффект (СЭ) в момент времени t после слияния/поглощения;

• СЭМ t — СЭ масштабов при достижении более оптимального объема производства и взаимодополнения ресурсов (рассчитывается как сумма разниц неоптимальных и оптимальных издержек на единицу продукции, умноженных на реальный объем производства по видам продукции);
• СЭКt — СЭ, достигаемый на рынке капитала (прибыль на кредиты и иной капитал, например акционерный при выпуске акций, которая может быть получена лишь в случае слияния/поглощения;
• разница в уплаченных процентах за кредит и т.п.);

• СЭНt — СЭ, достигаемый за счет снижения уплаты налогов, таможенных пошлин и иных платежей в госбюджет;
• СЭМоt — СЭ, достигаемый за счет «монопольного» положения на рынке и возможности влиять как на потребителей/заказчиков, так и на поставщиков (способность избежать ценовой конкуренции, давление на поставщиков и получение скидок на большие объемы поставок, выигрыш крупных, в том числе государственных, контрактов и т.п.);

• СЭЦt — СЭ, достигаемый за счет централизации, исключения дублирующих функций и экономии таким образом текущих затрат (рассчитывается как разница между суммой издержек отдельных внутрифирменных единиц до объединения и издержками централизованной единицы);
• СЭУt — СЭ, достигаемый за счет лучшего управления и устранения неэффетивности процессов (расчет проводится путем сравнения старых и новых величин издержек по отдельным процессам);

— СЭДt — СЭ, достигаемый за счет диверсификации (повышение спроса на продукцию вследствие расширения ассортимента, использование преимущества «все из одних рук» при получении крупных заказов, увеличение сбыта в связи с использованием новых каналов и рынков сбыта при географической диверсификации, снижение риска общих потерь и т.п.).

25

В свою очередь, суммарный ожидаемый синергетический эффект от сделки по слиянию/поглощению рассчитывается как дисконтированная во времени сумма эффектов СЭt за вычетом величины уплаченной премии, непосредственных затрат на поглощение в начальный момент и издержек в течение post-merger (после слияния) фазы: (2)

где ССЭ — суммарный ожидаемый синергетический эффект от сделки по слиянию поглощению;

• ОИ — общие издержки (величина чистой премии — премия минус реальная стоимость активов, — издержки на интеграцию, модернизацию и пр.);
• n — горизонт планирования;
• k — используемая ставка дисконта.

Слияния и поглощения, проведенные из чисто спекулятивных мотивов, рассчитываются по простой формуле разницы между ценой продажи компании или ее частей и стоимостью ее покупки со всеми сопутствующими расходами. 39

Р. Брейли и С. Майерс начинают анализ слияний и поглощений с определения рыночной стоимости компании-цели, как самостоятельной единицы . Целесообразно сначало понять, почему две или несколько компаний, объединившись, будут стоить дороже, чем по отдельности, оценить возможности при этом экономические выгоды и издержки. В своем анализе они вводят понятия «экономическая выгода». Она возникает тогда, когда стоимость компании, созданной в результате слияния, выше суммы стоимостей образующих ее фирм поразнь — иными словами, выгоды эти и представляют собой синергетический эффект:

Выгоды = (3)

где А — поглощающая компания;

• В — поглощаемая компания. 13

В случае наличия синергетического эффекта слияние или поглощение считается экономически оправданным и можно переходить к оценке издержек для его осуществления.

Издержки для А = оплата — 13 (4)

Если предположить, что при приобретении целевой компании происходит немедленная оплата ее рыночной стоимости, то издержки приобретения компании можно определить как разность между уплаченными за нее денежными средствами и рыночной стоимостью компании.

Издержки, возникшие в процессе слияния, представляют собой премию, или надбавку, которую покупающая компания платит за целевую фирму сверх ее стоимости как отдельной экономической единицы.

На эту величину акционеры или собственники поглощаемой компании получат больше в сравнении с рыночной стоимостью их компании. Но то, что для них является выигрышем, для акционеров поглощающей компании составляет издержки. В большинстве случаев, правда, выигрыш для целевой (поглощаемой) компании ниже, чем издержки поглощающей компании, так как определенные суммы выплачены инвестиционным банкам, консультантам, адвокатам, бухгалтерам.

Для компании А чистая приведенная стоимость от поглощения компании В измеряется разностью между выгодами и издержками:

NPV = Выгоды — Издержки = )13 (5)

В случае, если чистая приведенная стоимость от сделки по слиянию или поглощению компании является положительной, то соответствующая сделка экономически обоснована и можно рекомендовать ее проводить.

В ходе анализа эффективности слияний и поглощений компаний представляется целесообразным оценивать возможную реакцию инвесторов. Если курс акций поглощающей компании упадет после объявления о предстоящей сделке, это будет означать, что инвесторы, по существу, подают ее менеджерам сигнал о том, что по их мнению, выгоды поглощения сомнительны или что поглощающая компания собирается уплатить за целевую компанию дороже, чем требуется.

Кроме того, необходимо иметь в виду, что в процессе покупки компании часто возникает ситуация, похожая на аукцион, т.е. фирмы-покупатели конкурируют друг с другом. Необходимо быть очень осмотрительными, принимая решение об участии в таком «аукционе». Победа в нем может обойтись дороже, чем поражение. В случае проигрыша может быть потеряно только время, а в случае победы за купленную компанию может быть заплачено слишком дорого.

Слияния могут повысить эффективность объединившихся компаний, но они же могут и ухудшить результаты текущей производственной деятельности, усилить бремя бюрократии. Чаще всего очень сложно заранее оценить, насколько велики могут быть изменения, вызванные слиянием или поглощением. Но и результаты множества исследований по измерению чистого эффекта уже произведенных слияний и поглощений дают очень противоречивые, зачастую абсолютно противоположные, выводы.

По данным Mergers & Acquisitions Journal, 61% всех слияний и поглощений компаний не окупает вложенных в них средств. А исследование 300 слияний, происшедших за последние 10 лет, проведенное Price Waterhouse, показало, что 57% компаний, образовавшихся в результате слияния или поглощения, отстают по показателям своего развития от других аналогичных представителей данного рынка и вынуждены вновь разделяться на самостоятельные корпоративные единицы.

2. Определение перспектив развития методов анализа эффективности сделок слияний и поглощений в РФ на основе зарубежной практики

2.1 Изучение специфики основных методов, применяемых в зарубежной практике, анализа эффективности сделок слияний и поглощений

Слияния и поглощения являются высокорисковым, дорогостоящим и высокодоходным видом инвестиционного проекта, потенциал которого может быть реализован только при тщательной подготовке, планировании сделки, анализе и обосновании ее эффективности.

Зачастую слияния и поглощения не дают желаемого эффекта и не создают добавочной стоимости для собственников поглощающей компании. А также, требуют длительных и недешёвых юридических и финансовых переговоров. Одной из причин такого результата, является отсутствие при совершении сделок слияний и поглощений должного обоснования их эффективности. Интеграционные сделки не всегда имеют в своей основе экономические мотивы, а также, могут проводиться для получения доступа к административным ресурсам, удовлетворения личных амбиций руководителей и, наконец, как дань моде на всеобщее укрупнение бизнеса. Именно эти факты можно отнести к главным причинам высокого процента финансовых неудач при реализации слияний и поглощений [26].

Что касается ключевых стадий процесса слияний/поглощений, то большинством опрошенных отмечалась чрезвычайная важность двух фаз, а именно: фаза разработки стратегии и фаза интеграции. Более 70% опрошенных рассматривают эти фазы как ключевые, поэтому именно для этих двух фаз в первую очередь необходимо разработать способы решения перечисленных выше проблем.

Рисунок 3 — Результаты опроса о важности отдельных фаз процесса слияний/поглощений. Источник: 40

Основу экономических соображений, оказывающих существенное влияние на принятие инвестиционного решения при сделках слияния и поглощения, формируют четкие представления о возможности реализации потенциала по наращиванию стоимости бизнеса участников сделки в процессе их совместной деятельности в составе объединенного субъекта хозяйствования. Высокая степень неопределенности, свойственная результатам анализа ожидаемых последствий от интеграции фирм, рождает мнение о несостоятельности существующего аналитического инструментария для прогнозирования экономического эффекта.

Экономическое содержание сделок слияния и поглощения можно рассматривать с двух точек зрения: как вид корпоративной стратегии и как вид инвестиций. В обоих случаях основным корпоративным эффектом, на достижение которого ориентирована сделка, является рост стоимости собственного капитала, инициированный реализацией синергетического эффекта объединения.

Поскольку сделки слияния и поглощения можно рассматривать как вид инвестиций, для оценки их эффективности могут быть использованы стандартные методы оценки коммерческой и общественной эффективности инвестиционных проектов, адаптированные с учётом специфики данных сделок.

Перед проведением оценки эффективности экспертно определяется общественная значимость проекта. Общественно значимыми считаются крупномасштабные, народнохозяйственные и глобальные проекты.

Далее оценка проводится в два этапа.

На первом этапе рассчитываются показатели эффективности проекта в целом. На втором этапе уточняется состав участников и определяются финансовая реализуемость и эффективность участия в проекте каждого из них.

Рассмотрим первый этап.

Цель этого этапа — агрегированная экономическая оценка проектных решений и создание необходимых условий для поиска инвесторов.

Рисунок 4 — Схема оценки эффективности инвестиционного проекта в целом

Для локальных проектов оценивается только их коммерческая эффективность и, если она оказывается приемлемой, рекомендуется непосредственно переходить ко второму этапу оценки. Для общественно значимых проектов оценивается в первую очередь их общественная эффективность. При неудовлетворительной общественной эффективности такие проекты не рекомендуются к реализации и не могут претендовать на государственную поддержку. Если же их общественная эффективность оказывается достаточной, оценивается их коммерческая эффективность.

При недостаточной коммерческой эффективности общественно значимого ИП рекомендуется рассмотреть возможность применения различных форм его поддержки, которые позволили бы повысить коммерческую эффективность ИП до приемлемого уровня.

В зарубежных исследованиях, в частности в работах американских авторов, слияний и поглощений можно выделить три основных подхода к анализу эффективности.

Рисунок 5 — Подходы к анализу эффективности сделок слияний и поглощений

При практическом осуществлении слияний и поглощений производятся как минимум два типа оценок стоимости компании: первый тип осуществляется внутренними силами компании-покупателя и является неотъемлемой частью процедуры должной проверки (duediligence); второй — независимыми оценщиками и не обязательно совпадает с первым по применяемым методикам и полученным результатам. Различие между двумя типами оценки существует по таким объективным причинам, как неодинаковый опыт оценочной деятельности и разный доступ к информации у лиц, осуществляющих оценку, а также различие субъективных целей, преследуемых этими лицами.

Для оценки эффективности сделок слияний/поглощений используются различные подходы. Все существующие исследования по подходу к измерению результативности слияний и поглощений можно условно разделить на четыре группы.

а) Изучение доходности акций. Данные работы, составляющие большинство исследований в данной отрасли, рассматривают аномальную доходность акций компаний в период появления информации о сделке. Преимущество метода заключается в непосредственном анализе влияния сделки на благосостояние акционеров.

б) Анализ финансовой отчетности. Подход основывается на финансовой отчетности до сделки и после нее, фокусируясь на различных относительных показателях. Как правило, в качестве меры сравнения используются аналогичные неслившиеся компании.

в) Опросы менеджеров. Подход анализирует результаты опросов менеджеров, касающихся результатов сделки. Как правило, выводы, полученные из стандартизованных вопросников, обобщаются на всю выборку.

г) Case Studies (Тематические исследования).

Данные работы фокусируются на одной сделке или их ограниченной выборке, используя в качестве базы для анализа данные глубоких интервью менеджеров и аналитиков. Данный метод очень продуктивен тем, что детальное изучение вопроса может открыть новые, ранее не изучаемые аспекты проблемы.

Большинство исследователей фиксируют внимание на самом событии слияния и оценивают результаты деятельности сливающихся организаций до и после слияния, чтобы определить экономический эффект от сделки. Однако, слияния и поглощения представляют собой более сложные сделки, которые трудно исследовать при помощи известных аналитических методов. Исследования, которые фиксируются на самом событии слияния, должны определять временной горизонт, в течение которого анализируется динамика курсов акций сливающихся компаний или изменение других показателей деятельности. По мере увеличения временного периода в целях аккумулирования большего объема информации и обеспечения компании достаточного времени на реализацию потенциальных выигрышей становится все более трудно отделить влияние слияния на показатели деятельности компании от влияния других событий [11].

В большинстве случаев инициаторам интеграционных процессов не удается реализовать заложенный в них потенциал, и доля неудачных сделок, в результате которых происходит разрушение стоимости бизнеса, составляет около 60%.

Рисунок 6 — Доли успеха слияний в зависимости от схожести бизнеса и величины компаний

Именно из-за отсутствия стратегии возникают ситуации, когда уже после проведения слияния выясняется, что приобретенная компания по тем или иным причинам не вписывается в портфель продукции и выбранные направления поглотившей компании. Поэтому необходимо подключать сотрудников отдела стратегического планирования уже на ранних стадиях сделки. Стоит отметить, что компании все чаще отказываются от приобретения непрофильного бизнеса из-за большой вероятности неудачи.

Количество слияний и поглощений во всём мире растёт.

За последнее десятилетие деятельность компаний по слияниям и поглощениям заметно активизировалась. Одновременно увеличивалась как общая сумма сделок, их количество, так и размеры сделок.

График 1 — Динамика мирового рынка слияний и поглощений компаний

До середины 2007г. рынок слияний и поглощений продолжал демонстрировать устойчивый рост. Однако, в период с середины 2007г. до середины 2009г наблюдается резкое снижение сделок. Но Мир быстро оправился от последствий кризиса.

В 2010г. зафиксирован рост слияний и поглощений на 40% и составил 64,6 млрд. долл. США. В 2011г. количество слияний и поглощений выросло на 20%.

Таблица 1

Слияния и поглощения в мире

	2010	2009	2008	2007	2006	2006-2010
	Оценочное значение, $США	Доля рынка, %	Оценочное значение, $США	Доля рынка, %	Оценочное значение, $США	Доля рынка, %	Оценочное значение, $США	Доля рынка, %	Оценочное значение, $США	Доля рынка, %	Оценочное значение, $США	Доля рынка, %
Во всем мире	2,434.2	100.0	1,980.3	100.0	2,887.0	100.0	4,169.1	100.0	3,609.9	100.0	15,080.6	100.0
Америка	1,136.3	46.7	921.7	46.5	1,156.4	40.1	1,890.4	45.3	1,762.9	48.8	6,867.7	45.5
США	821.6	33.8	719.4	36.3	923.8	32.0	1,570.8	37.7	1,475.2	40.9	5,510.8	36.5
Бразилия	104.2	4.3	65.4	3.3	93.1	3.2	46.0	1.1	33.6	0.9	342.2	2.3
Канада	99.6	4.1	95.9	4.8	85.5	3.0	197.6	4.7	162.1	4.5	640.8	4.2
Европа	641.0	26.3	581.0	29.3	1,168.7	40.5	1,592.6	38.2	1,325.2	36.7	5,308.4	35.2
Великобритания	162.9	6.7	160.0	8.1	269.0	9.3	387.1	9.3	333.8	9.2	1,312.8	8.7
Азиатско-Тихоокеанский регион	565.9	23.2	428.4	21.6	512.2	17.7	596.6	14.3	458.5	12.7	2,561.5	17.0
Австралия	131.7	5.4	54.8	2.8	90.2	3.1	136.5	3.3	114.5	3.2	527.7	3.5
Япония	83.9	3.4	104.9	5.3	77.0	2.7	136.4	3.3	101.3	2.8	503.4	3.3
Китай	131.1	5.4	108.7	5.5	113.6	3.9	75.4	1.8 …